INTERCAM BANCO. Reporte 4T23 Gruma

Continúa el traslado de costos; avanzan ingresos y EBITDA Gruma reportó sus resultados correspondientes al 4T23. Los ingresos aumentaron +5.3% y el EBITDA +9.5%. Si bien se observa una desaceleración en los crecimientos, es importante mencionar que durante el 4T22 el desempeño de las operaciones en EE.UU., Asia y Oceanía reflejaron un efecto extraordinario de una semana adicional de operaciones, en línea con el cierre de su contabilidad de fin de año fiscal, que ocurre cada seis años. Por lo tanto, el 4T23 enfrentó una base comparativa más alta en dichas regiones. El incremento en ventas, sin el efecto extraordinario del 4T22, hubiera sido +10% debido al traslado de costos y gastos incrementales a los precios. Además, se tuvo una mezcla más favorable. El costo de ventas aumentó +5.4%, prácticamente en línea con las ventas; aunque, excluyendo el efecto de la semana extra de operaciones, el costo de ventas aumentó +10% por mayores costos de materia prima en EE.UU. y México. Y, dado que el aumento en gastos de venta y administración fueron ligeros (+2%), el EBITDA aumentó casi en doble dígito y el margen avanzó 70 puntos base. Sin efecto de la semana adicional en el período base, el EBITDA habría aumentado +15%. Desempeño por región Gruma Estados Unidos (Ingresos 0%, EBITDA +9.6%). Sin los efectos de la semana adicional de operaciones en el 4T22, los ingresos hubieran aumentado +8% por el traspaso de costos y gastos incrementales a los precios y una mezcla más favorable. En cuanto a volumen, éste habría aumentado +2%, principalmente por un buen desempeño en el negocio de harina de maíz y el canal minorista de tortilla. Los volúmenes cayeron -6%: el negocio de tortilla se contrajo -8% por la semana extra de operaciones del 4T22. Sin dicho efecto, la disminución se habría calculado en -1%. Por otro lado, el buen desempeño del canal minorista de tortillas, liderado por la línea Better For You, fue compensado por una importante contracción en el canal institucional de Gruma. Esto por una mayor sensibilidad al precio, sumado a un proceso de selectividad de clientes que se llevó a cabo en este segmento del negocio. Los costos se mantuvieron estables. Y, dado que el 4T22 tuvo una semana adicional, los gastos, como porcentaje de las ventas netas, mejoraron a 24.7% de 26.0%. Lo anterior llevó a un aumento de +9.6% a nivel EBITDA; y el margen avanzó 190 puntos base. GIMSA (Ingresos +7.0%, EBITDA -11.0%). Las operaciones mexicanas registraron un aumento sólido en ingresos, principalmente por un buen manejo de la inflación en costos y un mayor volumen de ventas (+2%). Se observaron buenas tendencias de demanda en todas las líneas. Por otra parte, los costos aumentaron en línea con las ventas (+7%), esencialmente por un mayor costo del maíz y un mayor volumen vendido. Paralelamente, los gastos de venta y administración aumentaron +7% por regalías pagadas (que estuvieron ausentes en el 4T22), y mayores costos de flete. Adicionalmente, se registraron $8.9 mdd bajo “otros gastos” por la baja de activos por efectos adversos de las malas condiciones climáticas durante el 4T23 (vs $6.4 mdd en el 4T22). Con este contexto, el EBITDA cayó en un doble dígito, y el margen se contrajo 190 puntos base. Gruma Europa (Ingresos -8.4%, EBITDA $10.1 mdd). El volumen aumentó +2%, principalmente por productos en la operación de molienda de maíz, que continúa Richard Horbach rhorbach@intercam.com.mx Recomendación MANTENER Precio Teórico $334.50 OPINIÓN ANÁLISIS Datos de la Acción Precio actual 310.50 Rendimiento potencial (%) 7.7 Máx. / Mín. 12 meses 334.86 251.28 Indicadores de Mercado 114,604 797.0 369 Float (%) 48 EV/EBITDA (x) 8.00 Estimados 2022 2023 2024e Ingresos (US mill.) 5,597 6,576 7,015 Ut. de op (US mill.) 610 778 835 EBITDA (US mill.) 809 1,006 1,102 Crec. EBITDA 10.0% 24.4% 9.5% Margen EBITDA 14.5% 15.3% 15.7% Ut. neta (US mill.) 319 429 502 Crec. ut. neta 5.6% 34.4% 17.1% Margen neto 5.7% 6.5% 7.2% EV/EBITDA (x) 7.60 6.90 7.90 P/U (x) 13.80 13.70 13.60 UPA (US$) 0.80 0.90 1.00 Fuente: Intercam con datos de la empresa. Gruma vs. IPyC (base 100) Fuente: Bloomberg. Valor de mercado (mill.) Volumen (op. 12 meses mill. accs.) Acciones en circulación (mill.) 90 100 110 120 130 140 feb.-23 jun.-23 oct.-23 feb.-24 IPyC Gruma INTERCAM CASA DE BOLSA Gruma 21 de febrero de 2024 Ver información importante al final de este documento. 2 teniendo demanda proveniente de subproductos y alimento para consumo animal y de cervecerías. Sin embargo, la caída en ingresos en las operaciones europeas fue resultado de una mayor proporción de productos de menor precio vendidos de la operación de molienda de maíz en relación con productos de tortilla. El costo de ventas disminuyó -17% por menores costos de materia prima, en línea con el tipo de productos vendidos durante el 4T23. A la par, los gastos de administración y venta disminuyeron -9% por menores gastos logísticos y menores regalías pagadas. Con esto, el EBITDA se ubicó en $10.1 mdd (vs $0.9 mdd en el 4T22); y el margen avanzó 910 puntos base a 9.9%. Gruma Centroamérica (Ingresos +8.0%, EBITDA $15.8 mdd). El aumento en ingresos se dio por el buen manejo de los efectos inflacionarios en la estructura de costos; mientras que el volumen aumentó +1%. Se observó fuerte demanda de productos de harina de maíz, compensando los efectos de la sensibilidad al precio de los productos de arroz, sumado a la menor demanda de las cervecerías. Los costos se mantuvieron estables mientras que los gastos de administración y venta disminuyeron -10% por menores gastos de marketing. Con este contexto, el EBITDA aumentó de $7.8 mdd en el 4T22 a $15.8 mdd en el 4T23. Conclusión Gruma cuenta con un portafolio geográficamente diversificado y es líder en sus principales productos. Nuevamente registró aumentos en ventas y EBITDA al traspasar los mayores costos a sus clientes. En este contexto, la empresa mantiene buenos fundamentales y anticipamos que siga registrando crecimiento en ingresos, apoyado por mayores precios, considerando la naturaleza inelástica de sus productos. Además, Gruma tiene un nivel apalancamiento de 1.5x (Deuda Neta/EBITDA); no se encuentra en niveles que podría amenazar la salud financiera de la empresa, y disminuyó con respecto a lo observado hace un año (2.1x en el 4T22). Por otro lado, los costos de materia prima se observan en niveles elevados. Esto, de la mano con mayores gastos, ha llevado a mantener el margen EBITDA presionado en las operaciones mexicanas. A la vez, los crecimientos enfrentan una base comparable más difícil de superar, por lo que estimamos que los ingresos sigan avanzando de manera más moderada hacia delante. En cuanto a valuación, su múltiplo EV/EBITDA de 8.0x se ubica en línea con su promedio de los últimos cinco años (8.1x). Considerando esto, pensamos que el mercado ya descuenta los puntos mencionados anteriormente. Reiteramos nuestra recomendación de MANTENER a un precio teórico de $334.50 pesos por acción para finales del 2024e.